Лъчезар Димов: Рисковете и перспективите за пазара на облигации през 2017 г.

26.01.2017

Интервю за Investor.bg

Лъчезар Димов е главен портфолио мениджър в Експат Асет Мениджмънт и ръководи управлението на индивидуалните инвестиционни сметки, както и на трите договорни фонда на компанията – Експат Бондс, Експат Глоубъл Екуитис и Експат Имърджинг Маркетс Стокс. Преди да се присъедини към екипа на Експат, Лъчезар работи като портфолио мениджър в Ти Би Ай Асет Мениджмънт, където отговаря за управлението на пенсионния фонд Доверие. Завършил е финанси и управление на риска в Университета Louis Pasteur, Страсбург, и управление на активи в Университета Дофин, Париж. Той е сертифициран финансов аналитик (CFA) от 2013 г.

Експат Бондс е класиран на първо място по доходност за миналата година сред договорните фондове у нас, инвестиращи в облигации – с +9.55% за 2016 г. На какво се дължи доброто представяне?

Експат Бондс е един от малкото договорни фондове в България, които инвестират изцяло в облигации, търгувани на глобалните пазари. Според нас няма аналог на нашия пазар. Почти всички облигации във фонда са деноминирани в „твърди“ валути (щатски долари, евро, британски паунд), а експозицията към облигации в развиващите се страни (в местна валута) постигаме чрез покупка на борсово търгувани фондове в САЩ и Европа.

В началото на 2016 г. екипът ни бе заел дефанзивна позиция, като бяхме увеличили дела на американските държавни ценни книжа, поддържахме по-висока позиция в парични средства, като намалихме общата дюрация на портфейла (чувствителността на цената на даден актив с фиксирана доходност – бел. ред.) още през декември 2015 г. Спадът на цените на суровините повлече вълна от притеснения за глобална рецесия, което накара цените на редица корпоративни облигации на компании с инвестиционен кредитен рейтинг и добър финансов фундамент да потънат значително през февруари. Това бе добра възможност да увеличим експозицията на Експат Бондс към компании от енергийния и финансовия сектор, както и някои циклични сектори като автомобилния.

От март 2016 г. значително увеличихме и дела на американските държавни ценни книжа, индексирани към инфлацията, което за момента се оказва печеливша стратегия. Възползвахме се и от покачването на американския долар, като поддържахме нехеджирана позиция в долари на нива от около 40-50% от портфейла на фонда. Тази алокация ни помогна много през летните месеци около събитията в Европа (Brexit) и около президентските избори в САЩ през ноември. През лятото с цел защита от политически риск и риск от глобална рецесия тактически поддържахме експозиция от около 4% в борсово търгувани фондове върху ценни метали.

Ако трябва да обобщим, постигната доходност от над 9,5% има следните основни компоненти: около 4% е от лихви по облигациите, около 4% е благодарение на поскъпване на борсовите цени на инструментите в портфейла и малко под 2% се дължи на поскъпване на щатската валута.

2016 г. завърши добре, като даде тласък на пазарите на акции, което допринесе и за доброто представяне на другите ни фондове, инвестиращи в акции на глобалните пазари. Експат Глоубъл Екутис завърши годината с ръст от 8.5%, а Експат Имърджинг Маркетс Стокс с ръст от близо 4.0%.

Какви са перспективите пред фонда за 2017 г.? Каква стратегия ще следвате?

2017 г. започна относително по-спокойно за пазарите на облигации, след като бяхме свидетели на покачване на лихвите в САЩ през декември. Според нас моментът е подходящ за увеличаване на дюрацията на портфейла, тъй като предстоят много политически събития през тази година. Смятаме, че фискалните стимули, обещавани от новия президент на САЩ, биха дали отражение в икономически ръст най-рано в края на годината и дори през 2018 г. В тази връзка възнамеряваме да поддържаме експозиция към облигации, индексирани към американската инфлация, с цел застраховка от неочакван ръст в световната инфлация.

Смятаме, че през първата половина на годината подходяща е по-висока експозиция към висококачествени облигации от развиващите се страни. Предпочитаме да бъдем хеджирани (поне частично) спрямо спад на американския долар, макар и засилване на политическия риск в eврозоната да е в състояние да свали еврото и до паритет. В средносрочен план виждаме леко засилване на щатската валута, но според нас големият ръст на долара е зад нас.

Смятате ли, че по-високите очаквания за инфлация за тази година ще се оправдаят и как това ще се отрази на пазара на облигации?

Очакванията за ръст на световната инфлация накараха пазарните участници да ребалансират значително позициите си в облигации и да намалят експозицията си в дългия край на доларовата и евровата крива. Въпреки това екипът ни очаква едва две покачвания на лихвите през 2017 г. и поне за тази година сме по-скептични към прогнозите за ръст на брутния вътрешен продукт (БВП) на САЩ, стимулиран от нови фискални политики.

Към момента макроикономическите данни сочат подобряване на бизнес активността, но смятаме, че ръстът на доходностите на американските държавни облигации през декември 2016 г. изпревари динамиката на БВП. Скоростта на обращение на парите в икономиката остава ниско и не виждаме как допълнителни фискални политика биха довели до траен спад в цените на бенчмарковите облигации в развитите страни.

В същото време по-агресивна монетарна политика на затягане би довела до сериозни сътресения за икономиката и би могла да предизвика дори рецесия. В този ред на мисли смятаме, че всяко по-сериозно движение нагоре в доходностите по облигациите в развитите страни е възможност за покупка.

Очаквате ли да видим по-атрактивни доходности на облигации, деноминирани в евро?

Надяваме се да сме свидетели на макар и минимално засилване на инфлацията в еврозоната през 2017 г. Стабилизиране на банковия сектор, както и евентуално отстъпване на политическите рискове, би довело до покачване на доходността на немските бенчмаркови облигации, което да се отрази в ръст на доходностите на редица дългови инструменти, деноминирани в евро. Евентуален превес на евроскептиците през 2017 г. би ни върнал отново с отрицателни доходности по бенчмарковите дългосрочни облигации, скок в рисковите премии на държавите членки от групата PIIGS (Португалия, Ирландия, Италия, Гърция и Испания) и спад в цените на всички рискови облигации с подинвестиционен рейтинг.

През 2017 г. се предполага Федералният резерв да повиши основния лихвен процент поне три пъти. Как смятате, че това ще се отрази на американската икономика и на пазара на облигации?

Финансовите пазари не обичат шокове. Рязко повишаване на лихвите и смяна в статуквото би могло да предизвика редица нежелани ефекти, както за икономиката, така и за финансовите пазари. Най-вероятно в такъв сценарий ще наблюдаваме сериозен спад не само на пазарите на облигации, но и в почти всички финансови активи в световен мащаб.

Засилване на доходите на американското население и ръст на потреблението, наред с обещаните фискални стимули, могат да предизвикат сериозен ръст в очакванията за инфлация и съответно три или повече покачвания на лихвите през 2017 г. Секторите, които биха се представили най-добре в тази обстановка, са финансовият и цикличните сектори като технологичния, производствения и суровинния. Въпреки това не е сигурно как ще реагират техните облигации.

Защо инвеститорите да изберат да вложат спестяванията си във взаимен фонд? Какви критерии бихте препоръчали, когато решават кой фонд да предпочетат?

Може би най-важният фактор при избирането на взаимен фонд е диверсификацията. Винаги съветваме нашите клиенти да не съсредоточават ликвидните си спестявания в една държава, особено в собствената, където човек има естествена концентрация на житейски и икономически рискове. Ето защо профилът на фондовете на Експат са инвестиции в различни класове активи на глобалните пазари. Чрез тях инвеститорът получава достъп до почти всички класове активи и региони в световен мащаб и може с малка инвестиция да има портфейл, който да обхване голям географски спектър.

Разбира се, балансът между рискови инструменти и такива, които да ги балансират (например облигациите), е добре да бъде уточнен с професионален консултант или портфолио мениджър, който да структурира дългосрочния портфейл на клиента според неговите нужди, рисков профил, финансови възможности и очаквания. При един балансиран портфейл развитите страни и финансови инструменти на компании от тези държави би трябвало да заемат значително по-голямо тегло спрямо теглото на страни в развиващите се региони.

Други общи предимства на инвестицията в договорен фонд спрямо директното инвестиране на борсата са нулевите данъци за български физически и юридически лица, както и по-ниските разходи спрямо структуриране на портфейл от индивидуални позиции. При оптимизацията на разходите и данъците е добре да се направи равносметка за представянето на даден фонд и неговите разходи и юрисдикция. Така например, заради данъците пасивен фонд или ETF, търгуван на американската борса, би могъл да се окаже по-скъпа инвестиция от взаимен фонд, управляван в България.

Не на последно място, договорните фондове дават възможност за добра диверсификация при минимална инвестиция, а поради своята ликвидност могат да служат и като разплащателна сметка за инвеститори, които не са сигурни кога точно ще имат капитал за нови инвестиции или нужда от теглене.

Финансовото министерство пласира 10,5-годишни ДЦК при рекордно ниска доходност и много висок интерес. В същото време най-големи купувачи не са традиционно банките, а други институционални инвеститори. От какво според вас е провокиран този интерес?

Интересът към емисията български държавни ценни книжа бе много висок поради няколко причини. Първо, евровата крива на доходностите продължава да е много ниска – бенчмарковите германски държавни облигации с падеж по-малък от 5 години се търгуват на отрицателна лихва. Това, наред с относително стабилния финансов профил на България, кара апетитът към държавните облигации на страната да остане висок.

Втората причина е, че тази година емисионният календар на Министерството на финансите е относително ограничен, а в същото време има падеж на облигации за 950 млн. евро на международните пазари през юли. Последната причина е високата ликвидна позиция на редица институционални инвеститори в страна, което предполага по-високо търсене от тяхна страна.

Какви са прогнозите ви за пазара и доходността и какъв ефект биха имали предсрочни избори или влошаване на политическата нестабилност?

Очакванията на Експат са пазарът на държавни ценни книжа да остане стабилен и през 2017 г. Бихме могли да наблюдаваме известно движение по външните емисии облигации, деноминирани в евро, в случай на по-сериозно движение в цените на бенчмарковите европейски емисии. Министерството на финансите не е заложило нови емисии на евробондове на международните пазари, което ще има положителен ефект върху финансовите параметри на страната.

Колкото до вътрешния пазар на ДЦК, прогнозата ни е доходностите да останат близки до сегашните ниски нива въпреки политическата ситуация в страната и предстоящите предсрочни избори. Смятаме, че търсенето ще остане високо, докато предлагането е относително ограничено – очаква се нетно около 400 млн. лева ново предлагане от страна на държавата за цялата година.